携程4Q20收入符合预期，盈利超预期。尽管国内疫情反复，携程中高端酒店仍强劲复苏。疫情反复或影响1Q21E业绩（预测收入同比下降36%，净亏损人民币10亿元），但我们预计收入在2Q21E有望强势反弹（新增病例数节后清零）。管理层重申对2021年国内业务全面复苏信心，并将聚焦内容、供应链优化及低线城市渗透。我们将2021/22E财年盈利预测下调3%/5%，以反映局部疫情拖累。但考虑投资标的估值提升及海外复苏好于预期，我们将基于SOTP的目标价上调至48美元。
- 4Q20盈利超预期。4Q20收入/调整后净利润达50亿/11亿元，同比下降40.5%/10%，较市场预期高0%/466%。盈利超预期，受益于毛利率改善（同比增长2ppts）及销售费用有效控制。我们认为4Q20业绩表现乐观，并相信市场已逐步消化1Q21E疲软业绩预期。
- 酒店业务强劲复苏。4Q20酒店收入同比下降24%（优于我们此前预测的下降27%），主要由于中高端酒店高于行业的复苏节奏（间夜实现两位数增长）。我们预计携程酒店业务将在1Q21E保持韧性，并逐步提高市占率。管理层表示国内酒店及机票收入已在4Q20恢复同比正增长。4Q20交通业务收入同比下降51%，并可能因春节疫情在1Q21E有所承压（预计相对于1Q19下降71%）。管理层重申对2021年内国内业务全面复苏信心，受益于有效的疫情防控和超预期的疫苗进展。鉴于英美疫苗接种率达到20-30%、新增病例呈下降趋势，以及市场对海外业务预期较低，我们预计后期海外复苏进展将直接提振公司股价。
- 2021年聚焦内容、供应链优化及低线城市渗透。后疫情期，管理层将聚焦优化供应链（如短途旅行）、内容（如直播）及技术，以期推动国内份额增长。同时公司将继续渗透低线城市，主要通过交叉销售、线下店协同效应、丰富产品线，及ROI驱动的市场营销等方式。我们预计1Q21E收入将环比下降39%，此后在2Q20E环比反弹80%。利润率或在1Q21E及2021E财年出现短期波动，但长期来看Non-GAAP经营利润率有望超过20%。
- 维持买入评级。我们将2021/22E财年盈利预测小幅下调3%/5%，以反映春节期间疫情影响。但由于投资标的估值上升，我们将目标价上调至48美元（相当于27.6倍2022E财年预测市盈率）。潜在催化剂：1）疫苗推进及海外复苏；2）2Q21E反弹；3）中高端酒店强劲复苏。
