【首席观点】追问金融危机的可能性

近期全球股票市场大幅波动,交易对手风险明显上升,流动性紧张局势迅速蔓延。在恐慌情绪和不确定性下,金融危机的可能前景并非危言耸听。我们应当仔细研究各种资产类别的价格变化,追寻其中关于经济衰退和金融危机的信号,从而判断未来可能的方向。

 

  • 疫情影响经济的三个渠道:传染病由浅入深冲击需求端、供给侧和通过广泛连接金融体系传导至全球金融市场。若情况继续恶化,疫情对供给侧损害加剧,通过金融渠道对整体经济造成打击,这是最危险的前景。所以说,维护金融体系的稳定至关重要,是抗击疫情双线作战的另一个主要战场。

 

  • 形势正朝不利的方向发展:一方面,从全球范围看供给侧的伤害已经开始浮现,相关行业和中小企业受到重创;另一方面,供给侧的损害正通过金融渠道影响资产价格。目前,疫情对经济冲击的程度正处于第二阶段(供给侧损害)向第三阶段(金融危机)发展,必须采取有力的政策措施遏制这种不利的发展趋势,将供给侧的损害降到最低,维护金融市场的稳定,从而防止金融危机的可能前景。

 

  • 全球正步入技术性衰退。从季度增长来看,全球正步入一场由公共卫生危机导致的另类衰退。一季度负增长的中国经济拉低全球增速,二季度疫情对欧美和全球的冲击升级,形成技术性衰退。从全年来看,全球经济进入衰退已是难以逃避的大概率事件。基准情景下我们预测今年全球GDP增速仅约1.5%,较此前下调1.5个百分点,该体量的冲击在全球大流行病历史上已属于中高等级别。

 

  • 会不会引发金融危机?金融市场面临多方面的压力,其中包括美国企业信用风险(尤其是能源、航空等企业的债务风险)、金融机构流动性风险、意大利银行业风险等。正如病毒蔓延一样,这些风险一旦触发就具有传染性,进而影响金融体系的稳定。

 

  • 市场是否反应过度?显然,在初期市场将此次疫情错误地定价为一场短期和局部的冲击。随着疫情在海外的失控,世界卫生组织将新冠病毒肺炎界定为全球大流行病,股票市场才开始出现剧烈的反应。市场后知后觉,存在过度反应的可能。对比以往美股熊市和美国经济衰退下的资产价格表现,我们发现美股在典型经济衰退时期的平均跌幅在四成左右,目前美国三大股指累计跌幅超过三成,欧洲主要股指跌幅相当。或许可以说,目前股市下调虽没到位,亦不远矣。

 

  • 投资者在等待什么? 未来经济的恢复程度,取决于当下各国政府的防疫措施和经济政策。股票市场企稳回升,需要两个条件。首先,也是最根本的条件,是疫情受控。同时,双线作战的另一个战场是经济政策,一是依靠财政政策将供给侧的损害降到最低,二是通过货币政策维护全球金融市场的稳定。

 

  • 中国会不会率先走出衰退?中国经济在一季度大概率将看到负增长(预测-3.7%),二季度会明显回升,而欧美由于疫情的发展与中国存在时间差,全球确诊曲线大体呈现出双峰形态,最显著的影响出现在二季度。经济活动的恢复大概率遵循先中国、后美国、再欧洲的顺序。

 

  • A股能否走出独立行情?2005年股改以来A股的“跟熊”特征更为明显。若美股延续下跌之势, A股走出独立行情的概率不大。一方面,美国经济、金融、产业的问题将通过多渠道(如贸易、供应链等)传导给其他经济体;另一方面,中国权益市场的全球化特征也越来越显著,在美股剧烈波动下资金从权益资产中撤离寻求避风港,从近期北上资金明显流出亦能佐证。尽管A股存在共振下跌的风险,不过相对而言中国市场的韧性或相较美股更强。中美股市盈利周期出现错峰,A股盈利表现为低位抬头,美股盈利则表现为高位回落。随着国内疫情进入尾声以及中国政府推出强有力的财政货币政策, A股市场表现的相对稳定一些,有望率先走出低谷。
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