【公司研究】万洲国际 (288 HK) – 德国猪肉被禁 刺激美国生猪价格上升

中国、南韩和日本禁止德国猪肉类产品进口,我们预计部份猪肉订单因而转向美国,利好万洲的美国业务。自8月11日公布其上半年业绩,万洲股价已下跌8%,但公司的美国业务正逐步改善,美国生猪价格亦已上涨18%。公司持有的双汇总市值高于母公司万洲的市值,隐含史密斯菲尔德食品(SMITHFIELD  FOODS)的价值为零。基于其低估值优势,我们维持买入评级。

 

  • 最新情况。美国瘦肉猪期货价格连续两个交易日上升8%。德国农业部确认境内出现首例非洲猪瘟后,已暂停向中国及部份非欧盟国家出口猪肉。中国、南韩及日本已禁止德国猪肉类产品进口。

 

  • 德国为2019年欧盟最大猪肉生产商。在2019年,德国向中国、南韩及日本共出口97.7万吨猪肉及内脏,约占全球猪肉出口贸易量10.5%。今年上半年,中国、南韩及日本为德国前三大猪肉及内脏进口国家,分别占德国猪肉出口量66%、9%和3%(共57.14万吨猪肉)。德国猪肉被禁止进口,预期西班牙、美国和巴西等主要猪肉出口国受惠。假设25%猪肉(24.42万吨)订单转至美国,即相等于2020年美国2%/7%的猪肉生产量 / 出口量。

 

  • 美国业务持续改善。(1) 生猪养殖:自万洲宣布其2020年上半年业绩后,美国生猪价格已上涨18%。(2) 生鲜猪肉:生猪屠宰产能利用率回复至大约90% (相对8月份的85%)。2020年第三季度开始至今,毛利按年持续扩大。(3) 肉制品:预计今年第三季度销量温和回升,而疫情相关开支对比第二季度应大幅下降,公司向员工支付对应的薪酬和责任奖金、防疫措施建设以及食物捐赠开支将按季度减少。

 

  • 维持买入。德国猪肉被禁止进口,将刺激美国生猪及猪肉价格向上。2020年上半年,美国业务分别贡献万洲总收入及分部利润49%及30%。生猪价格上涨有利提高生猪养殖盈利。美国业务的利润主要来自肉制品(2020年上半年占美国业务利润88%),生猪价格上升有助提高生猪养殖盈利,但价格调节机制有助防止生猪价格波动,因此肉制品的利润率不会受损。我们的SOTP目标价为8.20港元,对应2020年度市盈率14倍。催化剂:德国非洲猪瘟爆发严重,以及美国经济完全开启。
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