【公司研究】安踏体育 (2020 HK) – 忽略短线波动,放眼21财年

维持买入评级,并将目标价上调至150.98港元,基于36倍22财年预测市盈率(之前为32倍21财年预测市盈率)。我们建议投资者不要局限于20财年的业绩,而应将重点更多地放在21至22财年增长计划上(健康的存货水平和较少的折扣,安踏品牌重塑和直营零售改革)。 我们认为目前31倍22财年预测市盈率的估值仍然具有吸引力,相较于李宁/ 耐克/ 阿迪达斯/ 露露的36/ 32/ 27/ 44倍。 

 

  • 安踏20财年四季度略逊预期,因为健康的库存才是头号目标。安踏品牌四季度零售流水同比增速仅为低单位数,低于中单位数的指引和招银国际预测的10%,原因是:1)高于预期的零售折扣(较19年四季度高2-3个百分点),特别是电子商务(相对于线下折扣通常更高)销售贡献也高于预期,以及2)在新冠肺炎爆发后20财年四季度订货会订单有向下调整。 然而,2020年12月安踏的库销比率已经恢复至约5个月(三季度为6个月),而四季度售罄率同比提高9个百分点。自21财年起,安踏将采用新的库销比标准(线下+在线+仓库)进行披露,该标准比旧标准一般会高出1个月。

 

  • 四季度FILA和其他品牌零售流水增长符合预期,即使有更多的线上促销活动。尽管双11折扣水平高于预期,但四季度FILA零售流水同比增长25%至30%,与公司指引和招银国际预测的30%一致。四季度Descente/ Kolon零售流水分别同比增长80%以上/ 30%至40%,而且在20财年,很有可能实现盈利。

 

  • 21财年指引保守,但我们对安踏的品牌重塑持有乐观的态度。管理层预计21财年安踏/ FILA零售流水有望分别实现10%/20%以上的同比增长,比较保守,而且因为21财年上半年基数低,这意味着21财年下半年增速仅为0-5%。但我们是更加乐观的,因为安踏亦将开始品牌重塑,会进一步升级其产品力和跨界产品流行度、粉丝参与度、营销、体育赛事效力和门店形象等。 管理层还预计2021年,库存水平应该可以在农历新年后恢复正常,而零售折扣亦将慢慢改善。

 

  • 21-22财年直营零售业务的利润率将逐步提高。我们认为直营零售改革是十分关键,特别是:1)释放安踏O2O潜力(之前品牌和分销商之间库存共享十分有限)和2)提高其零售店效率(尤其是在上海和武汉等地区)。管理层预计21财年/22财年/中期直营零售的净利润率将逐渐提高至低/中/高单位数。

 

  • 维持买入评级,目标价上调至150.98港元。目标价是基于36倍22财年预测市盈率(之前为32倍21财年预测市盈率)。我们将20/21/22财年净利润预测上调1%/2%/5%,考虑到:1)更快的电商销售增长和2)直营零售业务改革的帮助。考虑到19-22财年净利润年复合增长率为25%,当前估值只是相当于31倍22财年预测市盈率,仍旧吸引。
点击阅读原文

公司地址:香港中环花园道三号冠君大厦45-46楼

电话:(852)3900-0888 传真:(852)3761-8788

招银国际版权所有 Copyright © 2019-2021 CMB International Capital Corporation Limited. All rights reserved.