【首席观点】惶惶三月:通胀真的来了吗?

  • 市场通胀预期上行,实际通胀数据与通胀预期的背离扩大。基于通胀保值债券(TIPS)所隐含的通胀预期快速上升至2.5%附近。驱动投资者担忧通胀上行的因素有三:一是“疫苗复苏”,二是“财政主导”,三是大宗商品价格上涨。

 

  • 持续性的高通胀理据不足,滞涨更加难以成立。通胀预期的确是实际通胀的领先指标,在美国1.9万亿美元财政刺激方案落地和OPEC+减产协议的推动下,二季度美国CPI将突破2%。不过,财政刺激对通胀的拉动,大概率将难以持续。而且油价对通胀影响的方向存在疑问。最后,基数效应制约了通胀运行的整体形态。所以持续性的高通胀,理据不足。从十年与五年盈亏平衡通胀率看,十年盈亏平衡通胀率的上升斜率较为平缓,市场的长期通胀展望仍然稳定。至于所谓“滞涨”,就更加难以成立。

 

  • 美联储将继续维持目前的宽松货币政策。与历史上盯住通胀目标不同,就业成为当前美联储关注的核心目标。在新货币政策框架下,美国通胀允许在一段时间内超越2%,以“补偿”之前持续低迷的通胀。当前,美国经济尚未完全恢复,就业仍远低于疫前水平。而且美联储认为美国并不会发生持续的恶性通胀。经济恢复增长,通胀回升至目标水平,正是货币当局乐见的现象。所以,货币政策没有转向或收紧的必要。

 

  • 美国通胀预期上行对我国货币政策影响较小,但对金融市场的影响不可小觑。由于主要大类资产均由美元定价,若美国形成通胀风险,将溢出到全球,对我国物价指标形成负面冲击。整体来看,对我国的溢出效应主要体现在PPI上,对CPI的影响较小。《政府工作报告》设定3%的CPI通胀“上限”,为货币政策预留了充分的相机抉择空间。不过,美国通胀预期上行以及收益率曲线陡峭上升,对金融市场的影响不可小觑。一是中美利差收窄,人民币升值压力明显缓解;二是长端利率上行,资本市场的估值调整压力加大,股票价格波动加剧;三是名义价格上行,相关企业盈利改善,资本市场的风格转换加快,结构性机会与风险共存。

 

  • 目前来看通胀更多来自于温和“再通胀”,但仍需防范“坏”通胀的来临。2021年,全球终于迎来疫情结束的曙光,“疫苗复苏”大幕逐渐开启。供给和需求的恢复,将使得通胀逐步靠近疫前水平,回复长期趋势,持续“超调”的可能性不高。但我们仍需防范“坏”通胀的来临。考虑到当前各国史无前例的债务规模,金融市场陷入极为脆弱和非常敏感的境地,足够令人警醒。未雨绸缪,我们要充分做好回到过去的准备。
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